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2008年6月14日
www.eastmoney.com 2008-06-14 07:52 朱益民 21世纪经济报道
6月13日，上证指数跌破2900点，收于2868点。
“预测是最危险的工作”，这句格言终于在中国投资研究机构身上再次应验了，在此呈现投资研究机构与中国股市真实运行趋势大相径庭的误判，并不是有意冒犯中国投资研究机构的专业水准，而是希望从众多对市场误判的回响中，对贪婪和恐惧的人性发出某种警示。
转折初期的慌腔走板
众所周知，沪深指数于2007年10月中旬结束了中国资本市场的最大的一波上涨行情，上证综指和深圳成指在相继创出6124.04点、19600点历史高位后出现了持续至今的超级调整行情，面对中国股市近乎巨幅的调整走势，回顾当时一些国内知名投资研究机构对市场运行趋势的最初研判别有一番滋味。
2007年11月27日，国金证券在业内较早发布题为《A股市场展望：续航前的“软着陆”》的2008年股票投资策略报告，报告如此展望：2008年A股市场，在利润增速有所回落、市场规模大幅提高、开放程度不断提高等因素的影响下，过高的估值水平将有所回落，对新兴市场估值水平进行比较认为，上证综指在4000-4150点，沪深300指数在3840-3980点具有较强的安全性；利用总市值回报率与储蓄回报率进行比较，认为2008年市场波动区间大致在：上证指数4300-6300点，沪深300指数4100-6000点。
2008年6月10日，上证综指和沪深300指数分别报收于2868.08点、2979.12点，较国金证券预测的指数波动区间下限分别相差33%、27%，若与其预测波动上限比，则误差更大，分别相差55%、50%。
对中国股市运行趋势误判的不止国金证券一家。
2007年12月15日，世纪证券发布《蓄芳待来年——2008年A股投资策略》报告，认为2007年、2008年上市公司业绩的快速增长，市场估值压力可以通过时间来得到化解。另外，国际上新兴市场近年来在全球性资本过剩情况下均有较好表现。并且认为，2008年A 股市场估值水平仍可维持在相对高位，并预计上证综指2008年运行中枢在5500-6000点之间。
如果说国金和国盛两家证券研究机构当时对2008年中国股市趋势研判还稍具理性的话，那么中原证券的表现则相当大胆和激进。
2007年12月1日，中原证券发布《寻找高估值和通胀压力下的主题投资——2008年A股市场投资策略》研究报告，我们以上证综指5500点为参照，2008年股指运行的下限大约在4500点到4800点附近。若考虑2008年两税合并以及沪深300EPS同比自然增长约30%的因素，对应的上证综指上限可达约7600点。7000点以上建议30%股票资产配置，注意规避阶段性风险；5500点附近，建议50%的股票资产配置；5000点以下，建议股票资产配置比例逐步提升至70%。2008年A股市场的牛市格局仍将延续。
现实调整中的过度乐观
时间到了2008年3月份，中国股市步入深度调整已经成为现实，然而，沪深指数在此阶段的深幅调整依然没有引起整个市场应有的重视。
2008年3月26日，上证指数于前一个交易日考验3500点关口之际，有股评家指出，大盘在下半年有望涨到8000点。遗憾的是，良好的愿望并没有实现。
2008年3月30日，东北证券发布《风雨之后现阳光——2008年二季度投资策略》报告，开宗明义地提出：不经历风雨怎么见彩虹，A股市场最悲观的时刻已经出现。结合目前的估值水平，我们认为上证指数3500点下方将出现机遇大于风险的机会，上证指数仍然有机会回到4000-4200点区域。但基于未来3年宏观经济增速回落和限售股解禁压力的持续，我们认为A股市场长期走势将以振荡调整格局为主，短期具备超跌后的反弹机会，二季度上证指数的波动范围在3000点-4800点区间，对应的沪深300指数的动态市盈率为15-25倍。
中国股市的严峻现实是，上证指数不仅在短期内看不到回归4000点上方的希望，而且连其认为相对安全的指数波动下限3500点也被市场调整走势深度突破，遗留下的600点缺口，令3500点成为指数上涨进程中的一个强大的阻力位。
别有一番风味的是，国金证券依然没有吸取前期对市场过于乐观误判的教训，在其发布的2008年第二季度投资策略报告中，依然表现出不合时宜的乐观情结。
国金证券在4月10日发布的今年第二季度策略报告中指出，股市投资者现在的处境就像处于山谷之中被重重迷雾困住的登山者，所能做的理性选择就是：回到安全的地面上，等待迷雾散去。在上市公司盈利增长下调至26%-28%的保守预期下，沪深300指数在3500点至2600点之间安全性逐步增强。
目前的市场运行趋势显示，奉劝投资回到地面的国金证券自己也没有完全脚踏实地，3500点已经被雪崩中的股市轻而易举冲垮，至于2600点防线是否能够成为牢不可破的马其顿防线有待进一步检验。
研究机构因其乐观情结导致的市场误判并没有就此止步。
3000点失守后的无助
当上证指数首次突破3000点后，在管理层规范大小非解禁流通和降低印花税利好政策刺激下，市场走出一波久违了的、稍具力度的反弹行情，在这一形势下，研究机构的乐观神经再次为反弹行情波动。
2008年5月20日，信达证券发布《风雨之后现彩虹——地震将不会改变市场反弹格局》策略研究，认为市场已经度过了最危险的时期，反弹格局有望延续，后市不排除上攻4000点整数关口的可能。
5月30日，太平洋证券发布题为《拨云见日先抑后扬》的二季度策略报告，认为2008年和2009年上证A股的整体市盈率仅为20.62和16.82倍，09年的市盈率水平已经接近国际成熟市场水平。从全部A股的市盈率历年数据来看，按当前价格预测的2009年市盈率水平已经接近2005年底熊市时的水平。因此，从估值的角度来看，我们认为6月份A股市场继续下跌的空间有限，下限点位在3100点附近，而随着基本面的好转，反弹力度有望达到4000点附近，失去的红5月有望在6月实现。
6月2日，信达证券发布《6月天，娃儿脸，说变就变》A股策略报告，信心十足断言，2008年6月份A股市场总体将呈现箱体震荡的格局，箱体的顶部是上证指数4000点，箱体的底部是上证指数3000点。上证指数3000点是政策底已经成为共识，主力机构尤其是基金在上证指数3000点附近将奋力护盘，因此6月份大盘不会跌破3000点。一旦有利好消息出台，则大盘将挑战上证指数4000点。
令人遗憾的是，中国股市并未听懂信达证券3000点是政策底的共识，失去的红5月也未必能够在6月找回来。
尤其令人啼笑皆非的是，国内证券咨询机构广州万隆于6月12日发表的题为《管理层正胸有成竹地等待出手的时机》一文表露：目前大盘的绝地， 早在管理层的意料之中，管理层早就胸有成竹，正耐心地等待着出手的机会，其实，一切都尽在管理层的操控之中!
当基本面研究、估值、技术点为支撑对中国股市走势解释一一失灵后，市场开始把看多的心灵寄托移到管理层身上，其目的十分单纯，就是期待中国股市早日快涨、大涨，期待2007年以前的财富效应尽快从天而降。
一位投资者不无风趣地说：“市场大跌把机构的智商降至为零，在所有研究预判手段失效后，开始转向盲目迷信，如同以前死认奥运大涨行情一样，认定管理层会营造大牛市。”
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只有人 没有神!
6月13日，也就是上证指数跌破2900点的这一天，我们决定做一个回顾-《中国股市寻底史》。
从2007年10月16日的6124点之后，中国股市的底部，就成为证券市场最为热门的竞猜游戏。
2007年的基金业绩排行榜几乎变成了"封神榜"，但是才过去半年，基金都走下了神坛，明星基金经理也从"神"被打回了人形。曾经的两年业绩冠军王亚伟，据说现在已经是"倒掉"了。从6000点到2868点，基金从原来被顶礼膜拜到踩在脚底，"砸盘者"、"投机者"、又一个"范跑跑"，很多投资者用这些新的封号来发泄他们的愤怒，对于那些在年初还享受各方美誉的基金经理而言，真可谓冰火两重天。
但是，犯错误的不仅仅是基金，而几乎是资本市场的所有参与者，这个市场的变化，实际上超出了绝大多数研究者以及预言家的预测范围。
比如，我们曾经听到有人说：5000点是牛市底部、4000点是中期底部、3500点是价值中枢乃至3000点是铁底。
最后这些预言都被事实无情地击碎。
我们还听到这些词汇，比如"慢牛"，然后到"迷你熊"，之后再没有人提这些词了，按照这个逻辑，"迷你熊"之后，应该是"暴力熊"了，至于我们是不是会抱着"北极熊"过冬呢？现在还是一个未知数。
所以，从事预测，尤其是中国股市的预测，在2007年10月之后，变成了一个危险的职业。
在笔者有限的记忆中，2007年9月之后，对A股和国际金融市场演变的判断较为准确的，有两位研究人士以及一位投资界人士，其中一位是巴曙松先生，在2007年9月美国次贷危机发生后，笔者邀请巴曙松先生和世行中国首席经济学家郝福满做了一个对话(见2007年9月《赢基金》，文章题目为《次贷危机远未结束》)，巴曙松先生提出，"对次按风波下一步的影响持偏悲观的态度"。而当时，众多研究人士都认为，次贷危机影响不大。
另外一位则是现任英大证券研究所所长的李大霄先生，他是国内最早明确提出6124点是中长期顶部的研究人士，并且指出了大小非解禁可能带来的影响，可惜当时这种观点应者廖廖，当时还是东莞证券首席经济学家的李大霄先生显得很孤独。
第三位则是现任上海从容投资总经理的吕俊，同样是在2007年9月，他接受《赢基金》采访时说："公募基金越来越成为一个管道--把储蓄输送到证券市场的管道……有一天，当你的基金从8元贬值到5元的时候，你看看网上的那些言论吧，肯定恨不得……。"
很不幸，这三位人士的预言，现在几乎都被证实了。
当然，做"寻底史"的回顾，并不是去指责那些判断错误的机构，正如此前笔者所说的，绝大多数人都犯了错误，没有哪位专业人士可以有足够勇气站出来，去批评他们，毕竟，谁也不知道，下一次犯错的会不会轮到自己。
但是，这个回顾可以给我们一些警醒，那就是，当你比较幸运地在这个市场获得成功之后，仍然要保持谦卑和谨慎的态度，否则接下来市场可能就会给你一个很大的教训，将你一脚踢翻在地，并且将原来赋予你的那些荣誉，无情地拿走。
市场再次用深刻的教训提醒我们，在一片暄嚣声中，不要遗忘那些冷静的声音，尽管他们可能势单力薄并且略显孤独，尽管那些声音未必准确，但却能够给我们提供思考的另一个维度。
记住，在这个市场上，没有神，只有人!想到已经很难，想到做到难上加难。(周斌)
6月13日，上证指数跌破2900点，收于2868点。
“预测是最危险的工作”，这句格言终于在中国投资研究机构身上再次应验了，在此呈现投资研究机构与中国股市真实运行趋势大相径庭的误判，并不是有意冒犯中国投资研究机构的专业水准，而是希望从众多对市场误判的回响中，对贪婪和恐惧的人性发出某种警示。
转折初期的慌腔走板
众所周知，沪深指数于2007年10月中旬结束了中国资本市场的最大的一波上涨行情，上证综指和深圳成指在相继创出6124.04点、19600点历史高位后出现了持续至今的超级调整行情，面对中国股市近乎巨幅的调整走势，回顾当时一些国内知名投资研究机构对市场运行趋势的最初研判别有一番滋味。
2007年11月27日，国金证券在业内较早发布题为《A股市场展望：续航前的“软着陆”》的2008年股票投资策略报告，报告如此展望：2008年A股市场，在利润增速有所回落、市场规模大幅提高、开放程度不断提高等因素的影响下，过高的估值水平将有所回落，对新兴市场估值水平进行比较认为，上证综指在4000-4150点，沪深300指数在3840-3980点具有较强的安全性；利用总市值回报率与储蓄回报率进行比较，认为2008年市场波动区间大致在：上证指数4300-6300点，沪深300指数4100-6000点。
2008年6月10日，上证综指和沪深300指数分别报收于2868.08点、2979.12点，较国金证券预测的指数波动区间下限分别相差33%、27%，若与其预测波动上限比，则误差更大，分别相差55%、50%。
对中国股市运行趋势误判的不止国金证券一家。
2007年12月15日，世纪证券发布《蓄芳待来年——2008年A股投资策略》报告，认为2007年、2008年上市公司业绩的快速增长，市场估值压力可以通过时间来得到化解。另外，国际上新兴市场近年来在全球性资本过剩情况下均有较好表现。并且认为，2008年A 股市场估值水平仍可维持在相对高位，并预计上证综指2008年运行中枢在5500-6000点之间。
如果说国金和国盛两家证券研究机构当时对2008年中国股市趋势研判还稍具理性的话，那么中原证券的表现则相当大胆和激进。
2007年12月1日，中原证券发布《寻找高估值和通胀压力下的主题投资——2008年A股市场投资策略》研究报告，我们以上证综指5500点为参照，2008年股指运行的下限大约在4500点到4800点附近。若考虑2008年两税合并以及沪深300EPS同比自然增长约30%的因素，对应的上证综指上限可达约7600点。7000点以上建议30%股票资产配置，注意规避阶段性风险；5500点附近，建议50%的股票资产配置；5000点以下，建议股票资产配置比例逐步提升至70%。2008年A股市场的牛市格局仍将延续。
现实调整中的过度乐观
时间到了2008年3月份，中国股市步入深度调整已经成为现实，然而，沪深指数在此阶段的深幅调整依然没有引起整个市场应有的重视。
2008年3月26日，上证指数于前一个交易日考验3500点关口之际，有股评家指出，大盘在下半年有望涨到8000点。遗憾的是，良好的愿望并没有实现。
2008年3月30日，东北证券发布《风雨之后现阳光——2008年二季度投资策略》报告，开宗明义地提出：不经历风雨怎么见彩虹，A股市场最悲观的时刻已经出现。结合目前的估值水平，我们认为上证指数3500点下方将出现机遇大于风险的机会，上证指数仍然有机会回到4000-4200点区域。但基于未来3年宏观经济增速回落和限售股解禁压力的持续，我们认为A股市场长期走势将以振荡调整格局为主，短期具备超跌后的反弹机会，二季度上证指数的波动范围在3000点-4800点区间，对应的沪深300指数的动态市盈率为15-25倍。
中国股市的严峻现实是，上证指数不仅在短期内看不到回归4000点上方的希望，而且连其认为相对安全的指数波动下限3500点也被市场调整走势深度突破，遗留下的600点缺口，令3500点成为指数上涨进程中的一个强大的阻力位。
别有一番风味的是，国金证券依然没有吸取前期对市场过于乐观误判的教训，在其发布的2008年第二季度投资策略报告中，依然表现出不合时宜的乐观情结。
国金证券在4月10日发布的今年第二季度策略报告中指出，股市投资者现在的处境就像处于山谷之中被重重迷雾困住的登山者，所能做的理性选择就是：回到安全的地面上，等待迷雾散去。在上市公司盈利增长下调至26%-28%的保守预期下，沪深300指数在3500点至2600点之间安全性逐步增强。
目前的市场运行趋势显示，奉劝投资回到地面的国金证券自己也没有完全脚踏实地，3500点已经被雪崩中的股市轻而易举冲垮，至于2600点防线是否能够成为牢不可破的马其顿防线有待进一步检验。
研究机构因其乐观情结导致的市场误判并没有就此止步。
3000点失守后的无助
当上证指数首次突破3000点后，在管理层规范大小非解禁流通和降低印花税利好政策刺激下，市场走出一波久违了的、稍具力度的反弹行情，在这一形势下，研究机构的乐观神经再次为反弹行情波动。
2008年5月20日，信达证券发布《风雨之后现彩虹——地震将不会改变市场反弹格局》策略研究，认为市场已经度过了最危险的时期，反弹格局有望延续，后市不排除上攻4000点整数关口的可能。
5月30日，太平洋证券发布题为《拨云见日先抑后扬》的二季度策略报告，认为2008年和2009年上证A股的整体市盈率仅为20.62和16.82倍，09年的市盈率水平已经接近国际成熟市场水平。从全部A股的市盈率历年数据来看，按当前价格预测的2009年市盈率水平已经接近2005年底熊市时的水平。因此，从估值的角度来看，我们认为6月份A股市场继续下跌的空间有限，下限点位在3100点附近，而随着基本面的好转，反弹力度有望达到4000点附近，失去的红5月有望在6月实现。
6月2日，信达证券发布《6月天，娃儿脸，说变就变》A股策略报告，信心十足断言，2008年6月份A股市场总体将呈现箱体震荡的格局，箱体的顶部是上证指数4000点，箱体的底部是上证指数3000点。上证指数3000点是政策底已经成为共识，主力机构尤其是基金在上证指数3000点附近将奋力护盘，因此6月份大盘不会跌破3000点。一旦有利好消息出台，则大盘将挑战上证指数4000点。
令人遗憾的是，中国股市并未听懂信达证券3000点是政策底的共识，失去的红5月也未必能够在6月找回来。
尤其令人啼笑皆非的是，国内证券咨询机构广州万隆于6月12日发表的题为《管理层正胸有成竹地等待出手的时机》一文表露：目前大盘的绝地， 早在管理层的意料之中，管理层早就胸有成竹，正耐心地等待着出手的机会，其实，一切都尽在管理层的操控之中!
当基本面研究、估值、技术点为支撑对中国股市走势解释一一失灵后，市场开始把看多的心灵寄托移到管理层身上，其目的十分单纯，就是期待中国股市早日快涨、大涨，期待2007年以前的财富效应尽快从天而降。
一位投资者不无风趣地说：“市场大跌把机构的智商降至为零，在所有研究预判手段失效后，开始转向盲目迷信，如同以前死认奥运大涨行情一样，认定管理层会营造大牛市。”
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只有人 没有神!
6月13日，也就是上证指数跌破2900点的这一天，我们决定做一个回顾-《中国股市寻底史》。
从2007年10月16日的6124点之后，中国股市的底部，就成为证券市场最为热门的竞猜游戏。
2007年的基金业绩排行榜几乎变成了"封神榜"，但是才过去半年，基金都走下了神坛，明星基金经理也从"神"被打回了人形。曾经的两年业绩冠军王亚伟，据说现在已经是"倒掉"了。从6000点到2868点，基金从原来被顶礼膜拜到踩在脚底，"砸盘者"、"投机者"、又一个"范跑跑"，很多投资者用这些新的封号来发泄他们的愤怒，对于那些在年初还享受各方美誉的基金经理而言，真可谓冰火两重天。
但是，犯错误的不仅仅是基金，而几乎是资本市场的所有参与者，这个市场的变化，实际上超出了绝大多数研究者以及预言家的预测范围。
比如，我们曾经听到有人说：5000点是牛市底部、4000点是中期底部、3500点是价值中枢乃至3000点是铁底。
最后这些预言都被事实无情地击碎。
我们还听到这些词汇，比如"慢牛"，然后到"迷你熊"，之后再没有人提这些词了，按照这个逻辑，"迷你熊"之后，应该是"暴力熊"了，至于我们是不是会抱着"北极熊"过冬呢？现在还是一个未知数。
所以，从事预测，尤其是中国股市的预测，在2007年10月之后，变成了一个危险的职业。
在笔者有限的记忆中，2007年9月之后，对A股和国际金融市场演变的判断较为准确的，有两位研究人士以及一位投资界人士，其中一位是巴曙松先生，在2007年9月美国次贷危机发生后，笔者邀请巴曙松先生和世行中国首席经济学家郝福满做了一个对话(见2007年9月《赢基金》，文章题目为《次贷危机远未结束》)，巴曙松先生提出，"对次按风波下一步的影响持偏悲观的态度"。而当时，众多研究人士都认为，次贷危机影响不大。
另外一位则是现任英大证券研究所所长的李大霄先生，他是国内最早明确提出6124点是中长期顶部的研究人士，并且指出了大小非解禁可能带来的影响，可惜当时这种观点应者廖廖，当时还是东莞证券首席经济学家的李大霄先生显得很孤独。
第三位则是现任上海从容投资总经理的吕俊，同样是在2007年9月，他接受《赢基金》采访时说："公募基金越来越成为一个管道--把储蓄输送到证券市场的管道……有一天，当你的基金从8元贬值到5元的时候，你看看网上的那些言论吧，肯定恨不得……。"
很不幸，这三位人士的预言，现在几乎都被证实了。
当然，做"寻底史"的回顾，并不是去指责那些判断错误的机构，正如此前笔者所说的，绝大多数人都犯了错误，没有哪位专业人士可以有足够勇气站出来，去批评他们，毕竟，谁也不知道，下一次犯错的会不会轮到自己。
但是，这个回顾可以给我们一些警醒，那就是，当你比较幸运地在这个市场获得成功之后，仍然要保持谦卑和谨慎的态度，否则接下来市场可能就会给你一个很大的教训，将你一脚踢翻在地，并且将原来赋予你的那些荣誉，无情地拿走。
市场再次用深刻的教训提醒我们，在一片暄嚣声中，不要遗忘那些冷静的声音，尽管他们可能势单力薄并且略显孤独，尽管那些声音未必准确，但却能够给我们提供思考的另一个维度。
记住，在这个市场上，没有神，只有人!想到已经很难，想到做到难上加难。(周斌)